文 | 医曜配资平台2017

2000 年春晚，高秀敏在小品《拜年》中大声呵斥范乡长："你就算给我们吃云南白药，也无法弥补我们心灵上的创伤。"这迅速成为当年的金句之一，让人津津乐道。

谁曾想到，24 年之后，云南白药也需要委屈地向前福建首富陈发树说一句："就算你离开了云南白药，也无法弥补给我们业绩带来的创伤。"

在云南白药发布的 2024 年三季报中，公司实现营业收入 299 亿元，同比增长 0.76%；同期归母净利润为 43 亿元，同比上升 4.93%。业绩微涨背后，是第三季度公司归母净利润为 11.4 亿元，同比下降 12.16%。

至于为什么三季度净利润同比下降，云南白药解释称，当季度的非经常性损益金额 1.79 亿元，主要是受交易性金融资产产生的公允价值变动损益，以及处置交易性金融资产取得的投资收益等影响。

一方面，这显示了那个曾经的"中国巴菲特"给云南白药带来的炒股后遗症仍然存在。但另一方面，也说明这个已经 120 多岁的老字号，在经历了广告营销的爆火，以及炒股豪赌之后，还没有找到新的业绩增长路径。

未来该靠什么翻身，成为摆在云南白药管理层面前的首要难题。

01 广告营销打江山

对于中药产品来说，特有的魅力莫过于悠久的历史和富有传奇色彩的故事。这两种特点，云南白药兼而有之。

云南白药的历史可以追溯到 122 年前，当时云南省江川县中医曲焕章尝遍百草，研制出了"曲焕章万应百宝丹"。1955 年，曲焕章的妻子缪兰英将秘方献给了政府。一年之后，经昆明市卫生局将"曲焕章万应百宝丹"正式改名为"云南白药"，并将"云南白药"的处方及工艺列为国家级绝密资料。

悠久的百年历史加上国家级绝密处方，让云南白药一直不缺乏可讲的故事和被关注的目光。

1993 年云南白药成功上市，成为云南省第一家上市公司，并随之开启了规模体量一路狂奔的扩张旅程。年营业收入从 1993 年的 0.58 亿元一路飙升至 2015 年的 207.38 亿元，是当年的 357 倍。在这期间，云南白药营收无负增长，年度同比增幅只有 7 年低于 20%，只有 1 年低于 10%。

图：云南白药营收一览，来源：锦缎研究院

这一切，要归功于云南白药激进的营销策略。

我们曾在《孙飘扬，不想认输》一文中提到过，在 2000 年左右的中国医药工业大环境中，有两种发展的"流派"。一种是恒瑞医药这样的"自主研发派"，一种是以哈药集团为代表的"广告营销派"。

云南白药，正是与哈药集团并驾齐驱的广告营销派的典型代表之一。

当年高秀敏说出文章开头那句"你就算给我们吃云南白药，也无法弥补我们心灵上的创伤。"这句广告味十足的话语，但是国人听来丝毫不感觉违和。为什么？因为通过广告营销，人们早已把云南白药和治愈创伤牢牢捆绑起来。

比如气雾剂产品。2000 年 4 月，云南白药斥巨资赞助悉尼奥运会中国体育代表团，之后又迅速请刘璇和李小鹏两位奥运体操冠军担任产品形象代言人。紧接着，在中国足球终于进入世界杯决赛的 2002 年韩日世界杯，发布" 20 年的伤痛全治愈""抛开伤痛，轻松上阵"等一系列体育营销广告。

相关数据显示，从 2010 年到 2023 年，云南白药的销售费用从 17.03 亿元增长至 49.92 亿元。在 2016 年，云南白药 7.07 亿元的广告费成为该年份所有医药类上市公司中数额最大的。

图：云南白药销售费用一览，来源：锦缎研究院

但从 2014 年开始，中国互联网进入飞速发展阶段，无往不利的传统广告营销模式在互联网的冲击下，日渐失宠。

2016 年起，云南白药这辆快车开始减速。当年，云南白药营业收入同比增长 8.07% 至 224.11 亿元，20 年来首次增速降至个位数。其中，药品事业部收入同比下降 3.5% 至 49.18 亿元，药品板块出现首次负增长。自此之后，云南白药更是连续三年营收规模个位数增长。

营销法宝失灵，增长陷入瓶颈。一位关键人物出现，他就是有"中国巴菲特"之称的陈发树，正是他把云南白药带到了另外一个发展阶段。

02 投资炒股博新生

2009 年，在紫金矿业的投资中一战成名的陈发树已经成为"福建首富"，这时他把目光盯上了云南白药这个绩优股。

那一年，陈发树与当时的云南白药第二大股东云南红塔集团签订协议，以 22 亿元买下后者手中持有的全部云南白药股票，意图复制紫金矿业的投资辉煌。但由于大股东的竭力反对，这笔交易拖了两年多最终还是以失败告终。

不过，陈发树毫不灰心，硬是在二级市场真金白银地"扫货"了 6 年。终于，2015 年云南白药主要股东名单中，出现了新华都和陈发树的名字。

随着云南白药混改拉开帷幕，陈发树再进一步。2016 年，新华都增资 253.7 亿元，成为与云南省国资委并列的云南白药第一大股东。陈发树业进入董事会，成为联席董事长。

在陈发树的带领下，云南白药昂首阔步开始进入了"资本为王"阶段。

2019 年，云南白药年报中第一次有了金融资产投资。当年，云南白药一口气投资了九州通、雅各臣科研制药、红塔证券、中国抗体四只股票以及六只债券型基金单位净值整体上涨，给其带来了 2.27 亿元的公允价值变动收益，占当年利润总额比例 4.80%。

 配资平台2017

2020 年云南白药继续扩大投资范围，持仓名单新增腾讯、小米、恒瑞医药、茅台等。当年，公司公允价值变动收益高达 22.40 亿元，占利润总额近 32.94%，并直接将当年公司的归母净利润同比拉高了 31.85%。两年的时间，"中国巴菲特"把云南白药带成了"上市公司股神"。

但是，股市有风险，股神也没辙。2021 年及 2022 年中，云南白药炒股接连失败。

2021 年，云南白药的公允价值变动损失 19.29 亿元。其中，仅小米集团的股票就让云南白药亏损了 14.04 亿元。2022 年，云南白药的投资继续亏损，公允价值变动净亏损为 6.20 亿元。

两年之内，云南白药把之前炒股赚的钱统统赔了回去，顺便也带崩了自己的业绩。2021 年云南白药净利润 28.04 亿元，同比下降 49.17%。这是云南白药近二十年来净利首度下滑。2022 年，虽然净利润有所上升，但是仍然不如五年前的水平。

在 2022 年初，云南白药似乎迷途知返，发布公告表示，将投资股票和股票基金、股权基金的比例，由不得高于净资产的 15% 下调至 8%。且未来将逐步减仓，不继续增持。2023 年第三季度，云南白药宣布退出全部二级市场证券投资。

战略上突然转向的主因，并不是出于陈发树等一众管理层的幡然悔悟，而是一波更大的震荡：云南白药爆发窝案，一众高管被纪委监委部门带走调查。

不久后的 5 月 26 日，云南白药公告称收到陈发树、陈焱辉的辞呈。父子二人已不再担任公司及公司控股子公司的任何职务。陈发树父子是否涉及窝案，目前仍无定论，不过他们不再掌控云南白药已成定局。云南白药就此脱离了"资本为王"的阶段。

只是未来的路在何方，脚下仍一片迷茫。

03 能否靠创新翻身？

说来有些讽刺，虽然云南白药的名头响亮，但是这个公司从来都不是一个纯粹的医药公司。

最典型的特征就是云南白药号称有着近 400 亿元的营收，但其中药品批发零售业务长期占比在 65% 左右。比如 2023 年云南白药公司整体营收 391.11 亿元，其中药品批发零售业务营收 252.95 亿元，占比 64.68%。

与其说是一个医药公司，不如说是一个医药流通公司。

除了批发零售业务之外，云南白药还有大健康产品，在口腔护理领域主打云南白药牙膏，在防脱洗护领域主打养元青洗发水。2023 年，这个业务板块的营业收入也有 64.22 亿元，与药品板块的 64.81 亿元相差无几。所以，说云南白药是个日化公司也毫不违和。

除了这些传统业务之外，我们再看云南白药酝酿了什么样的新业务。

2024 年半年报显示，云南白药重组新兴业务板块，包括滋补保健品事业部（主打三七等中药滋补保健品）、美肤事业部（致力于推出独具云南白药特色的美妆品牌）、医疗器械事业部（聚焦骨科、伤科护理为主的专业功能赛道）以及天颐茶品事业部（制茶卖茶）。

在一群眼花缭乱的布局中，我们很难看出云南白药未来真正可依赖的重点是什么。

靠批发零售？可 200 多亿元规模的医药流通业务根本不配千亿市值的帽子。医药流通的龙头九州通，拥有上千亿的营收，市值也仅有 200 多亿元而已。靠牙膏日化？随着人口减少，日化的存量市场已经到来，支撑不了多少未来的想象。靠美妆茶叶？在这些无一不是卷到极致的行业，对于没有任何经验的云南白药来说，再造一个牙膏的案例，已经是难于登天。

面对未来如何发展的提问，云南白药对外宣称：还是要靠药品来翻身。2023 年年报中，云南白药公司称，已经布局了短期、中期、长期的研规划发。

短期全力布局上市品种二次创新开发及快速药械开发；中期积极推进创新中药开发，同时深耕云南白药透皮制剂领域，持续打造云南白药透皮制剂明星产品，并围绕国家在创伤领域的重要需求进行全面布局；长期聚焦创新药研发成果转化，一方面聚焦优势独家中药品种、聚焦社会需求、科技赋能，打造高需求中药产品，另一方面以核药发展为中心，布局多个创新药物开发。

在 2024 年 12 月云南白药公布的 2024 — 2028 战略规划中，也提到了要"聚焦高潜力、高价值的治疗领域，构建适合公司长期发展的创新药业务策略和体系。"

由此不难看出，云南白药是希望通过创新药来实现更大的价值，但资本市场中创新药估值并不高，云南白药真的能借此突围吗？单从云南白药的费用投入上来看，仍然看不出 all in 研发的决心。

今年前三季度云南白药的研发投入仅 2.16 亿元，营业总成本为 254.8 亿元，研发投入占营业总成本的比例仅为 0.85%。无论是研发支出绝对值还是占营收比，云南白药都长期处于行业低位。这样的研发投入力度，尚不如创新药企业一个月的投入，想要孵化大药显然也并不容易。

图：云南白药研发支出一览，来源：锦缎研究院

至于高调宣称要进入的核药项目，也仅是从北大医院、北京市肿瘤防治研究所购买了 PSMA 靶向核药（INR101 注射液）的相关专利，技术转让价款金额为 2000 万元。这样的数额在如今的创新药领域，难言"重金"，如何进一步转化更是一道难题。

在习惯了打广告、炒股票这样的 easy money 之后，云南白药早已经被快消品打法同化，与药企的惯常打法已经完全不同，贸然去走创新药路线，或许并非明智之举。

综合来看，云南白药的未来，可能仍然会继续走强营销路线，以希望能持续打造爆品来促进企业发展。至于提出创新药的口号，最大的作用就在于给企业又增加了一个噱头罢了，很难让人抱有太大的价值期待。

• 如何
• 配资平台2017
• 云南
• 白药
• 疗愈